La Fed vuelve a marcar los tempos. Al inicio de 2024 pocos analistas del mercado presagiaban que en el ecuador del ejercicio los tipos de interés permanecerían casi de manera invariable en los elevados niveles a los que los bancos centrales les auparon para contener la escalada de los precios. Y mucho menos que la Reserva Federal fuera la inductora de este inmovilismo, que está retrayendo la actividad y encareciendo el crédito, las inversiones empresariales y el consumo de los hogares. En definitiva, amortiguando la demanda interna, la rúbrica de mayor trascendencia en los modelos productivos de las potencias industrializadas.

El consenso del mercado giraba en el tránsito hacia este ejercicio en torno a una sucesión de seis rebajas de tipos por parte de la Fed; la mayoría de un cuarto de punto, aunque dos de ellas incluso del 0,5%. No es que el fantasma de la recesión haya reaparecido con renovada virulencia, ni que los riesgos geopolíticos o la incertidumbre bursátil o económica aconsejen otra vuelta de tuerca al precio del dinero. Los IPC han contenido sus caídas, aunque sin traspasar el sacrosanto límite del 2% al que se acogen las autoridades monetarias para justificar sus periodos restrictivos.

Los precios no se han encaramado a otra espiral alcista, pero han experimentado en invierno y en primavera una segunda generación de escaladas. Una especie de réplica que ha impedido la proclamación de la victoria sobre la mayor fase inflacionista desde las secuelas de la crisis del petróleo de los años ochenta.

En EEUU, por ejemplo, se ha atascado en el 3,4% –una décima más que en mayo de 2023– y con el dato subyacente –descontada la energía y la alimentación– aún en subida, pero a un ritmo muy moderado. Todo ello ha llevado a Jerome Powell a dejar un mensaje pesimista sobre una rebaja en 2024, pese a los riesgos de un aterrizaje menos brusco de lo que contempla el mercado y con perspectivas de recesión entre algunas voces económicas ilustres, de las primeras señales de un aminoramiento de la creación de empleo y al excesivo gasto en intereses de la deuda soberana que tiene que pagar el Tesoro por sus emisiones de bonos y de las familias para poder atender su propensión a realizar compras a crédito.

En el orden externo, además, el elevado precio del dinero –entre el 5,25% y el 5,50%– propulsa el valor del dólar, que se encuentra un 12% sobrevalorado, ha abierto brechas cambiarias con el yen, el dólar y la práctica totalidad de las monedas emergentes y al que la estrategia de la Fed de frenar la bajada de tipos ha iniciado el ensanchamiento del diferencial monetario entre EEUU y otras latitudes; especialmente, entre sus socios del G7 y, más en concreto, con la eurozona, a la que el BCE ha dado un balón de oxígeno del 0,25% en junio.

Parálisis monetaria por las elecciones en EEUU

También la relativa proximidad de las elecciones presidenciales de noviembre deja traslucir que la Fed apostará por una mal entendida neutralidad que ni siquiera el mercado acepta porque su pronóstico habla de la conveniencia de que realice uno el mismo mes electoral y otro antes de que finalice el año.

Junto al BCE, el otro gran banco central que ha movido ficha y relajado tipos ha sido el de Canadá que se convirtió en el pionero del G7, el 5 de junio. Incluso con proyecciones de inflación que a medio plazo –como la autoridad europea– no reflejaban precisamente descensos, y menos, de calado estructural. De hecho, su gobernador, Tiff Macklem, admitía esta semana que sopesaron en el Comité de Mercados Abiertos retrasar a julio la rebaja para no arriesgarse a ver una nueva embestida del IPC.

Por contra, el Banco de Inglaterra (BoE) podría no seguir la estela bajista pese a que el IPC se ha situado en el 2%. Las predicciones no aventuran un recorte antes de los comicios del 4 de julio. Los analistas la retrasan hasta agosto.

El contagio se ha trasladado a Australia, Noruega o Suiza. Sus bancos centrales vienen de tomar decisiones contrarias a cualquier gesto de precipitación. Los dos primeros, para iniciar la cuenta atrás y el tercero, para evitar un segundo recorte, después del que acometió en marzo que lejos de incitar a sus vecinos a seguir su estrategia, empieza a manifestarse como un error forzado a los ojos de su comité ejecutivo.
También en Brasil o Paraguay se han amortiguado los presagios que se decantaban por rebajas del dinero, mientras el de Chile ya pausado su tratamiento a la baja.

"La mayoría de los bancos centrales se inclinan por aplicar la política de esperar a ver; es decir, por una cautela permanente que hace solo unas semanas no existía", afirma el panel de expertos de Bloomberg Economics. En sintonía con la explicación del presidente de la Fed de Minneapolis, Neel Kashkari: "La Fed está es la mejor de las situaciones para tomarse su tiempo y contemplar los datos venideros antes de acometer cualquier rebaja de los tipos de interés".

El clima inversor se ha enrarecido ante tanto cambio de diagnóstico. Entre los gestores de fondos no se entiende que el aminoramiento de las presiones inflacionistas, las señales de cierta anemia del consumo, las dificultades de la industria por retomar su senda productiva perdida o las caídas oscilantes en los mercados inmobiliarios no traigan consigo un auxilio monetario que favorezca otra vez la concesión de créditos y que el mapa de los recortes se haya diluido en pocas semanas en todo el mundo.

El escenario asiático se contagia de la inacción occidental

En Asia, el panorama difiere substancialmente. China y Japón, sus dos mayores economías, están en un limbo productivo. El gigante continental, con rémoras creadas por el sector de la vivienda, restricciones crediticias de un sistema bancario que ha elevado sus ratios de endeudamiento y la toxicidad de sus activos inmobiliarios tras la debacle de Evergrande, la gran promotora que se declaró en suspensión de pagos en 2023, después de meses de tambalearse con fondos públicos de por medio. La principal potencia industrializada asiática sufre una fuerte recaída –aunque sea, en principio, coyuntural– de su enfermedad de los últimos tres decenios: estancamiento con una fuerte dosis de deflación.

En ambas economías, los tipos están por debajo de lo que dictamina la ortodoxia del mercado y el reto es sacarlos de su excesiva laxitud. En el caso japonés, alejarlos de su estadio próximo a cero y, en el chino, en actitud de espera hasta comprobar que su producción industrial y la venta de su comercio minorista superen los ritmos interanuales de 2023 y, con ellos, se restablezca la tasa de inversión en activos fijos –en las empresas– y en su mercado inmobiliario en los hogares con necesidades de adquisición de viviendas.

Mientras, en Australia el ligero repunte del IPC en mayo ha dado alas a su banco central para poner en cuarentena cualquier rebaja del dinero, situado en el 4,35%. Una circunstancia que acontece en sentido contrario en Japón, donde el incremento de la inflación, hasta el 2,6% en mayo se interpreta como una señal de entusiasmo tras décadas de deflación que permitirá sacar sus tipos de la zona próxima a cero. En Nueva Zelanda se espera como agua de julio una rebaja que selle la salida de la leve recesión técnica de los últimos dos trimestres mientras en Singapur, Malasia, Corea del Sur e India sus bancos centrales están a la expectativa de nuevos datos de actividad –en especial, de consumo e industrial– para abordar virajes en sus tipos; en estos casos, tanto de subida, en función de los precios, como de bajada, si se desprenden de ellos un descenso de su vigor actual.

Fitch Rating acaba de aconsejar a China que no baje tipos hasta el año que viene, una vez sepa con precisión si su economía sale del bache inmobiliario y crediticio en el que se encuentra y es capaz de generar inflación. El precio del dinero en el gigante asiático está en el 2,5%.

La fortaleza del dólar aparece en escena

En las mesas de deliberación de las autoridades monetarias ha irrumpido otro factor disruptivo: la fortaleza del dólar, un 12% sobrevalorado, según el mercado, y con visos de seguir registrando una revalorización que, hasta comienzos de junio, era del 4%, por los retrasos de la Fed en bajar tipos y la incertidumbre y la crispación política en un año electoral en EEUU como el actual, que ha relajado las pretensiones desdolarizadoras de grandes mercados emergentes como China, Brasil o Rusia, a pesar de que el billete verde americano está dejando de ser tan dominante en las reservas de divisas internacionales.

De hecho, el FMI habla de que la divisa estadounidense está en una "erosión sigilosa" en la que ha perdido peso en las arcas de los bancos centrales, en cuyas cestas de acopio de monedas se aprecia esta pérdida de peso: el dólar ha pasado de representar el 70% de sus reservas en 2000 al 55% en el último trimestre de 2023. Aun así, ha ganado un 7% de valor frente a las principales divisas desde marzo de 2022. La política restrictiva de la Fed y el comienzo de un diferencial de tipos con economías como la canadiense o la europea –y presumiblemente, en julio, la británica– añaden más leña al fuego cambiario.

La pasada semana, dos voces de think-tanks, Steven Kamin (American Enterprise Institute) y Mark Sobel –del Center for Strategic and International Studies (CSIS)–, reflejaron este sentimiento del mercado en una tribuna en Financial Times en la que trasladaron su temor a una "disfunción política o fiscal" en EEUU, después de las elecciones, que precipite procesos de desdolarización. Jared Cohen, presidente de Asuntos Globales de Goldman Sachs, compartía en Foreign Policy el mismo diagnóstico.